机构：中金公司
研究员：张家铭/齐丁/陈彦
2024 年业绩低于我们预期
公司公布2024 年业绩：实现营业收入86.2 亿港元，同比+17%；来自持续 *** 业务的利润5.3 亿港元，同比+8%，归母净利润3.4 亿港元，同比-31%，归母净利润低于我们预期，主要受到已终止业务盈利低于预期影响。
总体来看： *** 方面，2024 年公司自产贸易平均销售 *** 为75.0 美元/磅，平均销售成本为80.8 美元/磅。产销方面，2024 年公司的权益天然 *** 产量为1324tU，自产贸易包销 *** 产品1294tU，完成全年生产目标。成本方面，受到 *** *** 上涨和MET 税提升影响， *** 矿生产成本整体上涨。
谢公司方面：2024 年谢公司实际天然 *** 产量976tU，其中谢矿产量407tU，生产成本为32 美元/磅，伊矿产量569tU，生产成本为24 美元/磅，实现投资收益3.99 亿港元。
奥公司方面：2024 年奥公司实际天然 *** 产量1783tU，其中中矿产量1663tU，生产成本为22 美元/磅，扎矿产量120tU，生产成本为31 美元/磅，实现投资收益6.17 亿港元。
Fission 换股收购导致来自已终止业务的损失。公司于2024 年12 月将已 *** 的Fission 公司11.26%的股份交换为Paladin 公司2.61%的股份，由于2024 年下半年Paladin 公司股价下行，形成来自已终止业务的亏损1.8亿港元，对当期归母净利润形成拖累。
发展趋势
现货 *** 有望向长贸回归，长期 *** 价向好。2024 年至今，受到采购商观望情绪、 *** 矿供给释放等因素影响，天然 *** 现货 *** 有所回调，2025 年2 月天然 *** 现货 *** 达到65 美元/磅的近一年低位。我们认为，当前天然 *** 现货相比长贸的折价已经达到了-15 美元/磅的历史低位，考虑到高成本项目支撑和采购需求修复，现货价有望向长贸 *** 回归。我们认为，需求端微软、谷歌等海外科技巨头加大对于核电的布局，供给端哈萨克斯坦 *** 矿在2028 年开始逐步进入减产、 *** 高峰期，支撑 *** 价长期向好趋势不改。
盈利预测与估值
由于天然 *** 现货 *** 下行，我们下调2025 年净利润36%至5.4 亿港元，引入2026 年净利润7.6 亿港元。当前股价对应23.0 倍2025 年市盈率和16.3倍2026 年市盈率。由于 *** 价有望维持长期向好趋势，我们维持跑赢行业评级和目标价不变，对应35.5 倍2025 年市盈率和25.1 倍2026 年市盈率，较当前股价有54%的上行空间。
风险
*** 矿供给释放超预期；核电发展低于预期；哈萨克斯坦政策变化。
（：贺
